【摘要】

近段时间，接连有国内外科技巨头涌入万亿级AIGC（生成式AI）赛道，AIGC热潮下，数据重要性愈发凸显。以ChatGPT为首的人工智能，由庞大数据集训练而成。如今已有公司要求收费，不再甘于被微软、谷歌等科技巨头免费用数据。

(资料图片)

周二，Reddit宣布，将向使用其API训练AI聊天机器人的公司收取数据使用费，其中便包含微软、谷歌、OpenAI等。Reddit是美国访问量最大的网站之一，用户可以在其中创建并分享内容，还有人将其称为“美国版百度贴吧”。这是首次有社交媒体公司明确向OpenAI等收取费用，开放访问权用于开发人工智能系统。

光线传媒成立于1998年，以电视娱乐节目的制作和发行业务起家，2006年，公司切入影视和综艺内容市场，逐步发展成国内最大的民营电视节目制作运营商之一。目前，光线传媒已经成为中国最大的民营传媒娱乐集团，涵盖了电影及电视剧的投资、制作发行、艺人经纪、实景娱乐等主营业务内容。

公司业务以影视剧项目的投资、制作、发行为主，业务已覆盖电影、电视剧（网剧）、动漫、音乐、文学、艺人经纪、实景娱乐、产业投资等领域。公司的盈利模式为获得影视剧项目的投资、制作、发行收益，及相关衍生或关联领域产生的收益，同时以股权投资收益等作为重要补充。

考虑到公司 23 年仍处于业务恢复和产能储备期，但动画电影项目储备丰厚，有望在 24-25 年带来集中释放，以 24 年 PE 评估目标估值；行业可比公司平均 PE 46 倍（根据 wind 一致预期，中文在线/芒果超媒/华策影视24年 PE 86/25/26倍，中文在线基于 IP 逻辑因此 PE 更高），而光线传媒拥有丰富的 IP 储备，估值因高于一般影视制作公司；光线历史 PE band 区间大多在【21,50】，考虑到明后年重回强劲增长、IP 的丰富储备，以及 AI 有望提振动画电影产能，并提升 IP 价值，有券商给予公司 24 年 36 倍 PE，目标市值 468 亿。

(一)光线传媒多矩阵业务布局，大股东阿里加持

公司主营业务发展解析：

1)电影业务方面，公司最初主要从事电影发行业务，2014 年发行电影总票房金额位居国内民营影视集团第一名；2015 年，电影业务成为了公司收入的主要驱动；

2)电视/动漫/影视业务：2015年公司对电视事业部进行重组，将主业聚焦于影视内容制作，并针对动画电影成立彩条屋影业，正式搭建针对动画电影的专门团队；2016年，公司进一步拓展在影视产业链上的布局，投资在线电影票务平台猫眼；

3)2019年，公司在内容领域的多年积淀开始兑现，制作出品的《哪吒之魔童降世》打破了国产动画电影的天花板，取得超过 49 亿元的票房成绩。

目前，光线传媒已经成为中国最大的民营传媒娱乐集团，涵盖了电影及电视剧的投资、制作发行、艺人经纪、实景娱乐等主营业务内容。

股权结构看，阿里是光线第三大股东：

(二)光线传媒前瞻布局，已奠定中国动画电影领军地位，拥抱AIGC有望再上台阶

公司 2016 年成立动画电影厂牌“彩条屋”，至今出品的动画电影票房已超过 110 亿，包括头部动画电影等。同时彩条屋投资超过 20 家动画公司，成为国内最大的动画电影公司。光线23年回归正轨，24年项目大年，动画电影长期积累迎来释放期。公司储备《坚如磐石》《扫黑·拨云见日》《我经过风暴》《大雨》《茶啊二中》等电影。

《哪吒之魔童降世》（50亿票房）、《姜子牙》（16亿票房）、《西游记之大圣归来》（9+亿票房）、《深海》（9亿票房）、《大鱼海棠》（4+亿票房）《朔风》《最后的魁拔》《八仙过大海》《大理寺日志》《相思》《小倩》《凤凰》《红孩儿》《二郎神》《去你的岛》等动画电影均在制作中。

公司优势在于：1）布局前瞻，2015 年开始以动画电影作为核心战略业务，2）发行制作上具备优势，电影发行起家，宣发能力强；以彩条屋（在和被投资动画的公司进行合作）和光线动画（开发“中国神话宇宙”体系，并且“组建内部的动画制作团队”）两条线共同推进。 3）手握多个 IP，包括《哪吒》、《姜子牙》、《深海》等。

4）高管积极拥抱 AIGC 技术，并已在动画电影相关工作中运用最新生成式AI技术，包括 AI 动画表演、AI 生成角色和场景资产、AI 生成毛发和衣服的动态效果、AI 自动布光渲染、AI 用于动画特效、虚拟拍摄、衍生品开发等，《去你的岛》海报制作用到了图片生成 AI 工具 Midjourney、Stable Diffusion、GPT4 等技术。

(三)动画电影市场潜力巨大，AIGC 有望赋能动画电影

AI 对影视内容生产的提效在前期策划、中期拍摄、后期制作、宣发环节均能体现。AI 对影视行业长期影 响：提升影视行业的工业化程度，有助于扩张产能；降低了生产力差异在影响内容制作竞 争格局上的权重，创意、IP 的价值会进一步得到提升，IP 方掌握了模型训练所需的高质 数据；AI 对动画影响大于对真人影视的影响（动画主要成本来自制作+IP、创意生成，且动画电影在制作上耗时更长，突破产能瓶颈是挖掘市场增量需求的关键）。

中国动画电影市场潜力仍有较大挖掘空间。《哪吒之魔童降世》单片票房高达50 亿，“熊出没”系列动画电影累计票房超 50 亿，充分证明了中国动画电影市场的需求潜力，尤其在 10 后-80 后人群中有较大影响力。动画电影更易通过 IP 系列化降低不确定性，成本集中于制作，无需考虑演员成本上涨、变动等问题；并可通过衍生品放大二次变现收入。AIGC 提升动画电影制作的工业化水平，有望解决产能限制问题，拉动需求。

(四)已投资多家AR/VR/视频技术公司，受益于多模态AI发展

2015 年以来， 公司投资了 VR/AR 领域多家技术公司，包括极睿软件、卓研时代、当虹科技、七维科 技等，随着生成式 AI 技术往多模态方向深入发展，AR/VR/视频编解码等相关技术或有 望为公司影视创作继续赋能。

(五)优质IP 价值重估：从0到1，从1到100

除了生产环节受益于生成式 AI，优质影视版权/IP 亦将在新的 AI 浪潮中发挥更大的价值：

1)数据价值从0到1：从技术上来看，高质量数据库是大模型训练所必需的，有望通过分成等形式参与大模型变现。随着多模态大模型的发展，高质量的文本、影音版权内容将是大模型训练所必须的，例如海外知名图片版权商 Getty Image 已在美国对 Stability AI 提起诉讼，声称 Stability AI 未经许可或提供补偿就从其数据库中复制 了超过 1200 万张图像，用于模型训练。看好内容版权商作为大模型数据提供方参与到 AI 产业发展，进一步释放已有内容版权的价值。

2)衍生价值从1到100：从创意上来看，IP有望成为 AIGC 的起点和载体。比如中文在线拥有刘慈欣《流浪地球》数字版权及AVG全球全语种游戏改编权，已推出RESTART元宇宙空间，探索数字资产等商业化方法。再比如，基于 AI 的开放式文字冒险类游戏 AI Dungeon，则是采用 OpenAI 发布的语言预测模型 GPT-2、GPT-3 和来自冒险类互动小说生产社区 choose your story 的训练文本，创建了高度自由的开放性叙事结构，通过会员付费进行商业化变现。

参考资料：

20230414-光线传媒-300251-东吴证券-光线传媒：动画电影龙头，AI时代价值重估

本报告由研究助理协助资料整理，由投资顾问撰写。投资顾问：吴清淳（登记编号：A0740622030004）